در‌حالی‌که فرصت استفاده از منابع غیرتورمی برای منابع بودجه‌ای وجود دارد، اما براساس بررسی گزارش‌ها و آمارها، در حال‌حاضر این سیاست در حال پیگیری نیست و منابع بودجه‌ای برای حقوق و دستمزد بیشتر از منابع بانک مرکزی تامین می‌شود. در حال‌حاضر آمارها نشان می‌دهد سهم شبه‌پول در نقدینگی افزایش داشته در حالی‌که سهم پول کاهش داشته است. این بدان معناست که دارایی‌هایی با بازدهی متوسط اما بدون‌ریسک برای آحاد اقتصادی جذابیت پیدا کرده و دارایی‌هایی مانند اوراق و سپردههای بانکی، در اولویت خرید مردم است. اما نکته کلیدی این است که دولت از این فرصت برای تامین مالی استفاده نمی‌کند و عملکرد 4 هفته‌ای در فروش اوراق این موضوع را تایید می‌کند. در مقابل اما دولت برای پوشش هزینه‌های کوتاه‌مدت خود، به‌منظور هموارسازی درآمدهای خود به جای جذاب‌تر کردن و استفاده از فروش اوراق قرضه، از تنخواه‌گردان استفاده کرده است. به گزارش بانک مرکزی استفاده از سیستم تنخواه‌گردان در اردیبهشت‌ماه سال جاری موجب افزایش پایه‌پولی شده است. اگر‌چه در سال‌های گذشته نیز از تنخواه‌گردان برای هموارسازی درآمدها استفاده می‌شد اما در حال حاضر با توجه به اقبال بیشتر آحاد اقتصادی به اوراق، سیاستگذار می‌تواند موانع بوروکراتیک برای فروش اوراق مالی را رفع کرده و برای هرچه بیشتر جذاب‌کردن این نوع از دارایی‌ها تمام همت خود را مبذول دارد.
سیگنال مثبت از آمارهای پولی
آمارهای بانک مرکزی نشان می‌دهد سهم پول از نقدینگی کل کشور در حال کاهش است. این در حالی است که سهم شبه‌پول از نقدینگی روندی صعودی را طی کرده است. براساس گزارشی که بانک مرکزی منتشر کرده، رشد نقطه‌به‌نقطه «پول» در اردیبهشت‌ماه به ۴۷درصد رسیده که نسبت به نقطه اوج خود در مهرماه سال قبل تقریبا نصف شده است. همچنین رشد نقطه‌به‌نقطه «شبه‌پول» از ۲۶درصد در مهرماه تا ۳۷درصد افزایش یافته است. این آمارها نشان می‌دهد انتظارات تورمی در شرایط کنونی کشور در حال کاهش است و آحاد اقتصادی به فکر پس‌انداز منابع در دسترس خود در بازارهای دارایی هستند. در این مقطع به‌نظر می‌رسد بنگاه‌ها و آحاد اقتصادی به‌دنبال دارایی‌هایی با بازدهی متوسط اما با ریسک کم هستند. دارایی‌هایی مانند سپردههای بانکی یا اوراق دولتی در حال حاضر جذابیت‌های زیادی خواهند داشت زیرا این دو دارایی اصلا ریسکی برای دارندگان خود ندارند، این منابع با توجه به ثبات بازارهای دارایی، از جذابیت بیشتری برای سرمایه‌گذاری برخوردار هستند.
حراج پوچ اوراق
آمارها نشان می‌دهد حجم بودجه در سال جاری حداکثر 1200 هزار میلیارد تومان است. بیش از 200 هزار میلیارد تومان از این منابع باید با استفاده از اوراق مالی تامین شود. همچنین بررسی‌های مختلف رقم کسری بودجه امسال را رقمی در حدود 300 هزار تا 500 هزار میلیارد تومان تخمین زده‌اند. به‌نظر می‌رسد دولت آینده برای پوشش کسری بودجه مجبور به فروش اوراق مالی خواهد شد. این فروش اوراق قرضه‌مالی اگر به‌درستی انجام شود می‌تواند کسری‌بودجه دولت در 1400 را جبران کرده و مانع بروز یک ابرتورم در سال‌های آینده شود. امری که در سه ماه اول سال جاری رخ نداد و معلوم نیست که در ماه‌های آینده چه تصمیمی در این زمینه اتخاذ خواهد شد. در خرداد ماه سال جاری دولت 4 بار اوراق خود را به حراج گذاشته که 2 مرتبه از آن اصلا این اوراق خریداری در بازار نداشته است. 2 نوبت دیگر نیز در 4 خرداد و 11 خرداد حراج اوراق اتفاق افتاده که دولت اوراق مالی خود را به ترتیب به ارزش 06/ 1 هزار میلیارد تومان و 56/ 1 هزار میلیارد با نرخ بهره حدودا 20 درصد در بازار به فروش رسانده است. در مقطع کنونی اگر‌چه بازار اوراق به‌عنوان یک دارایی، جذابیت بالایی داشته اما عدم‌فروش اوراق با نرخ‌های سود جذاب مانع استقبال مردم و بنگاه‌ها از این نوع دارایی شده است. این در حالی است که با توجه به آمارهای پولی، شرایط برای ارائه این اوراق وجود دارد، بانک‌ها نیز می‌توانند بخشی از منابع خود را تبدیل به دارایی با‌کیفیت اوراق کنند که این روند به بهبود وضعیت ترازنامه بانک‌ها نیز کمک خواهد کرد.
درِ دولت بر پاشنه تنخواه
آمارها نشان می‌دهد سیاستگذار برای پوشش هزینه‌های خود در سال‌جاری به جای اوراق قرضه از تنخواه‌گردان استفاده می‌کند. عبدالناصر همتی رئیس‌کل پیشین بانک مرکزی در جریان مناظرات اعلام کرد که دولت برای پرداخت حقوق کارکنان خود در اردیبهشت‌ماه از تنخواه‌گردان استفاده کرده است. تنخواه‌گردان بدین معناست که دولت و وزارت اقتصاد و دارایی برای پوشش هزینه‌های خود از منابع بانک مرکزی استفاده کرده و تا پایان سال فرصت دارند آن را به نهاد پولی کشور بازپرداخت کنند. براساس قانون، دولت مجاز است برای تامین هزینه‌های جاری خود (شکاف زمانی بین هزینه تا وصول درآمد) به میزان ۳ درصد از بودجه مصارف عمومی کشور را در قالب تنخواه‌گردان از بانک مرکزی استقراض کند. البته در ابتدای سال ۹۹ قانونی به تصویب رسید که طبق آن در صورت بروز حوادث غیر مترقبه و خاص این ۳ درصد می‌تواند به ۶ درصد افزایش یابد. این در حالی است که در کشورهای توسعه‌یافته برای هموارسازی درآمدها از فروش اوراق‌قرضه استفاده می‌شود و بهره‌گیری از تنخواه‌گردان در تئوری موجب افزایش پایه پولی و از همین طریق سبب افزایش تورم خواهد شد. استفاده از تنخواه‌گردان برای پوشش هزینه‌های بودجه امر جدیدی نیست و در سال‌های گذشته نیز رخ داده است.
اما بحثی که در اینجا مطرح است اینکه در حال‌حاضر استفاده از فروش اوراق‌قرضه برای وزارت امور اقتصادی و دارایی براساس قانون میسر است و می‌تواند از این طریق به پایدارسازی هزینه‌های خود مبادرت کند. نکته جالب‌توجه اینکه براساس گزارش ماهانه بانک مرکزی، رشد نقطه به نقطه پایه پولی در اردیبهشت‌ماه بیش از 30 درصد بوده که دلیل آن استفاده از تنخواه‌گردان ذکر شده است. می‌توان نتیجه گرفت سیاستگذاری غلط دولت در زمینه فروش اصولی اوراق در بازار موجب افزایش پایه پولی شده که همین امر نیز دیر یا زود تاثیر خود را در تورم خواهد گذاشت.
تکرار یک تصمیم اشتباه؟
در شرایط کنونی فرصت خوبی فراهم شده که دولت براساس تجربه‌های گذشته خود در استفاده از اوراق مالی، به هموارسازی درآمدهای خود بپردازد. در سال گذشته دولت دو تجربه متفاوت از فروش اوراق بدهی در بازار داشت. در ابتدای سال گذشته، فرصت مناسبی برای فروش اوراق از دست رفت.
در اردیبهشت‌ماه سال گذشته نرخ بهره بین بانکی به سطح 8 درصد نیز رسید و فرصت خوبی برای فروش اوراق فراهم شده بود اما دولت در فروش این اوراق زمان طلایی را از دست داد. در مقابل اما در نیمه دوم سال گذشته دولت بیش از 100 هزار میلیارد تومان اوراق را با نرخ سود بالاتر در بازارهای مالی به فروش رساند که در نوع خود بی‌سابقه است.
حال در شرایط پیش‌رو با توجه به اینکه انتظارات تورمی اندکی آرام گرفته و اوراق به اندازه کافی برای آحاد اقتصادی جذاب شده، باید دولت برای هموارسازی درآمدهای خود به جای استفاده از تنخواه‌گردان، فروش اوراق مالی جذاب‌تر را در دستور کار خود قرار داده و از این فرصت به‌دست آمده نهایت استفاده را ببرد، در غیر این‌صورت استفاده از تنخواه‌گردان مانند سال‌های گذشته با افزایش پایه پولی، موجبات افزایش تورم را در کشور ایجاد خواهد کرد. در حال‌حاضر با توجه به اینکه محدودیت در حصول درآمدهای نفتی وجود دارد، سیاستگذار دو راه بیشتر ندارد: یا اینکه با بهره‌گیری از اوراق بدهی، منابع بودجه‌ای را مدیریت کند، یا اینکه با فشار منابع بانک مرکزی، بازی برنده در مهار تورم را به یک باخت تبدیل کند.
