دنیای اقتصاد: روند حرکتی بورس تهران طی بهمن‌ماه در شرایطی با تغییرات محدود، ولی صعودی روبه‌رو بود (4/0 درصد تا روز گذشته) که نتایج یک بررسی نشان می‌دهد اثرگذاری نتایج مذاکرات هسته‌ای بر حرکت شاخص کل اگرچه تا حدی تعدیل شده، اما همچنان یکی از موضوعات مهم در این زمینه به شمار می‌رود. بر اساس نتایج این پژوهش که شرکت فرابورس ایران آن را منتشر کرده است، طی دوره سوم آذرماه سال 92 تاکنون در هفت برهه مورد بررسی، بازار سهام رفتارهای متفاوت اما متناسبی را با نتایج مذاکرات از خود نشان داده است. نتایج این بررسی نشان می‌دهد تحریم‌های کشور با اثرگذاری بر تورم از یک طرف و ایجاد چالش‌های بانکی از طرف دیگر اقتصاد ملی و نیز شرکت‌های بورسی را تحت تاثیر خود قرار می‌دهند. بر این اساس می‌توان دو سناریوی رفع تحریم‌ها از طریق توافق نهایی و عدم توافق را مورد بررسی قرار داد. در صورت توافق نهایی بین ایران و غرب، انتظار می‌رود کاهش تورم و بهبود در بازار ارز با بهبود در اقتصاد ملی، شرکت‌های بورسی را با وضعیت مناسبی روبه‌رو کند که نتیجه آن بهبود در بازار سهام نیز خواهد بود. سناریوی دیگر عدم توافق نهایی و اثرات منفی ناشی از آن در حوزه تورم و ارز است که به افت بیشتر شاخص و خروج نقدینگی از این بازار منتهی می‌شود.

در یک پژوهش توسط شرکت فرابورس بررسی شد

گروه بورس: اخبار مذاكرات ایران و 1+5 و تاثیر نتایج آن از جمله ریسک‌های سیستماتیکی است که بازار سرمایه در مقاطع مختلف نسبت به آن واکنش نشان داده است.

از شروع دور جدید مذاکرات هسته‌ای توسط دولت یازدهم یکی از مباحث گرم محافل بازار سرمایه، تاثیر موفقیت یا عدم موفقیت این مذاکرات بر این بازار بوده است. به‌طوری که این موضوع منجر به پدید آمدن حرکات گسترده میان فعالان بازار سرمایه پس از هر دور از مذاکرات شده است. این تاثیر در اولین قرارهای مذاکراتی به حدی بود که نحوه‌ برخورد گروه مذاکره‌کننده ایران و طرف مقابل موجب تغییر روند بازار سهام می‌شد.

فرابورس ایران روز گذشته گزارشی منتشر کرد و در آن تاثیر اخبار و نتایج مذکرات هسته‌ای ایران و 1+5 بر روند شاخص بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس ایران را با رویکرد تجربی مورد بررسی قرار داد. در این گزارش آمده است؛ برای تحلیل درخصوص تاثیرات توافق یا عدم توافق در مذاکرات هسته‌ای، باید ابتدا محتوای مذاکرات را مورد بررسی قرار دهیم تا منافع حاصل از توافق برای طرفین آشکار شود. در این زمینه از متن توافقنامه اولیه (3 آذر 1392) و مصاحبه‌های استراتژیک تیم مذاکره‌کننده کشورمان این نکته بر‌می‌آید که مسأله مورد توجه آنان، لغو یا تعلیق کلیه تحریم‌های تحمیل شده تاکنون، شامل لغو تحریم‌های حاکم بر شبکه بانکی برای انتقال درآمدهای ارزی به داخل کشور است.

 در این گزارش، منفعت یا زیانی که طرف مذاکره‌کننده ایرانی در پی موفقیت یا عدم موفقیت مذاکرات کسب می‌کند به دو پیش اثر مهم تقسیم می‌شود؛ پیش اثر اول، آثار انتظارات تورمی نتایج مذاکرات و پیش اثر دوم لغو یا عدم لغو تحریم‌های حاکم بر شبکه بانکی و تاثیرپذیری اقتصاد ایران از انتقال یا انسداد مجدد انتقال درآمدهای ارزی است. همان‌طور که عنوان شد، پیش اثر اول، تحلیل انتظارات تورمی است.

 با فرض موفقیت در مذاکرات، مهم‌ترین‌ وعده‌‌ دولت در زمینه توافق بلندمدت اجرایی شده و منفعت انتظاری فعالان از این اقدام پس از انتخابات 1392، حاصل شده است. کاهش تورم انتظاری، موجب کاهش تورم واقعی (بر اساس مبانی اقتصاد پولی) خواهد شد. این اثر بر فعالان اقتصادی پوشیده نیست. اما مثبت یا منفی بودن این تاثیر بر بازار سرمایه باید به‌صورت موشکافانه و به دور از سایر عوامل سیستماتیک مؤثر بر این بازار بررسی شود. حال، اگر پیش اثر اول را در حالت عدم موفقیت در مذاکرات هسته‌ای بررسی کنیم به این نتیجه خواهیم رسید که فشار انتظارات تورمی ناشی از عدم تحقق توافق نهایی، سطح عمومی قیمت‌ها را به‌صورت مستمر و تا ناحیه اقدام بعدی دولت افزایش خواهد داد. نتایج پیش اثر دوم، آثاری است که رفع یا عدم رفع تحریم‌های شبکه بانکی و انتقال درآمدهای ارزی به وجود می‌آورد. نتایج این آثار از دوجنبه قابل تفکیک است: اثر مستقیم و اثر غیرمستقیم؛ در صورت موفقیت مذاکرات هسته‌ای، برقراری امکان مجدد فروش محصولات صادراتی بنگاه‌های داخلی به بازارهای جهانی، درآمد این بنگاه‌ها را مستقیما افزایش داده و انتظار سودآوری آنها را در آینده روشن می‌کند. مسلما چنین تاثیری پس از توافق نهایی به رشد ارزش معاملات این گونه صنایع در بازار سرمایه خواهد انجامید و اگر توافق حاصل نشود نتایج برعکس خواهد بود. از سوی دیگر، رفع یا عدم رفع تحریم‌های شبکه بانکی و انتقال درآمدهای ارزی، به‌طور غیرمستقیم موجبات جریان ارز به داخل را فراهم می‌سازد. در صورت رفع تحریم‌ها، جریان افزایش عرضه ارز سبب کاهش نرخ ارز می‌شود و در غیر این صورت نرخ ارز افزایش می‌یابد.کاهش نرخ ارز با توجه به نوع صنعت، آثار متفاوتی در سودآوری بنگاه‌ خواهد داشت. اگر یک بنگاه، محصول صادراتی عرضه می‌کند، کاهش نرخ ارز، سودآوری بنگاه را با توجه به کاهش ارزش فروش آن با کاهش مواجه می‌کند.

 اگر بنگاه فعال، نیازمند عوامل تولید وارداتی است مسلما با کاهش نرخ ارز، آینده سودآوری آن روشن ارزیابی می‌شود. اثر مهم غیرمستقیم دیگر که به واسطه رفع یا عدم رفع تحریم‌های شبکه بانکی و ورود یا خروج جریان ارز حاصل می‌شود، تغییر در پایه پولی است. طبیعتا با ورود ارز به داخل، حجم دارایی‌های ارزی بانک مرکزی تغییر می‌کند و به دنبال آن موجب تغییر در پایه پولی خواهد شد. با فرض موفقیت در رفع تحریم‌های شبکه بانکی، نقش بانک مرکزی در تخصیص بهینه، متعادل و محتاطانه منابع ارزی از طریق سیاست‌های زمان‌بندی شده‌ پولی، بیش از پیش اهمیت می‌یابد.

 حل این مساله با رویکردی شفاف، کلان‌نگر و راهبردمحور، مهم‌ترین‌ چالش مقام پولی کشور در صورت دستیابی به توافق نهایی خواهد بود. اگر بانک مرکزی نتواند به نحو شفاف و منضبط، منابع را به سمت تولید در بخش واقعی اقتصاد سوق دهد، این تغییر در پایه پولی منجر به افزایش تقاضای مصرفی و صعود تورم خواهد شد. شواهد موجود از افزایش حجم نقدینگی و انبوه بدهی‌های معوق بانکی نشان می‌دهد که نظارت اولیه در تخصیص منابع از شبکه بانکی به یک بنگاه اقتصادی وجود دارد اما نظارت برای انتقال این منابع به شریان تولید در بنگاه امکان‌ناپذیر است. این در حالی است که بنگاه‌های فعال در بازار سرمایه به نحو مناسبی از شفافیت جریان وجوه برخوردارند. مسلما اگر انتقال منابع ناشی از جریان ارز به بنگاه‌های تشنه سرمایه در گردش از مسیر شفاف و با نظارت مستمر از طریق بازار سرمایه صورت پذیرد، آثار توسعه مالی در اقتصاد ایران بیش از پیش نمایان خواهد شد. با نگاهی گذرا به عملکرد قبلی بازار سرمایه به سادگی تاثیر موفقیت یا عدم موفقیت مذاکرات بر شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس ایران را می‌توان سنجید. خطوط عمودی در نمودار همراه نشان‌دهنده‌ تاریخ‌هایی است که در آن خبرهای موفقیت یا عدم موفقیت مذاکرات هسته‌ای منتشر شده است. این خطوط به ترتیب از چپ به راست نشان‌دهنده تاریخ‌های زیر هستند؛

• توافق اولیه در سوم آذر ماه 1392،
• دور دوم مذاکرات در وین در هفته آخر سال 1392،
• مذاکرات وین3 در اواسط فروردین 1393،
• ادامه مذاکرات وین3 در 24 اردیبهشت 1393،
• خبر اولیه توافق در ابتدای تیر ماه سال جاری،
• تمدید مذاکرات در اواخر تیرماه،
• و نهایتا آخرین تمدید مذاکرات هسته‌ای در تاریخ سوم آذر 1393.

همان‌طور که مشاهده می‌شود، در پاره‌ای از این تاریخ‌ها خبر مثبت یا منفی منتشر شده از مذاکرات در روند شاخص کل بورس و فرابورس ایران منجر به رونق یا رکود بیشتر این دو بازار شده است. برای درک بیشتر این تاثیرات بر شاخص کل بورس و فرابورس ایران، می‌توان با دیدی تکنیکی قضیه را از جنبه تغییر یا شکست در ساختار این دو شاخص طی دو سال اخیر سنجید.

بر اساس این گزارش روش‌های اقتصادسنجی متنوعی برای پیدا كردن نقطه شكست ساختاری وجود دارد. یكی از معمول‌ترین و ساده‌ترین این روش‌ها، آزمون شكست ساختاری چاو است. با بهره‌گیری از آزمون چاو می‌توان وجود نقطه‌ شكست در هر مقطع زمانی را آزمون كرد و همچنین آماره F متناظر با آن نقطه را محاسبه كرد. در حالت ساده یك رگرسیون خطی با عرض از مبدا و متغیر زمان درنظر گرفته شده و سپس آزمون چاو برای یكایك مقاطع زمانی مورد نظر انجام می‌شود، با توجه به اینكه درجه آزادی آماره F برای تمام مقاطع یكسان است، مقایسه مقادیر F در طول دوره زمانی امكان‌پذیر است. در این رهیافت برای دو شاخص کل بورس و فرابورس ایران این آزمون نشان می‌دهد که تمامی نقاط در نظر گرفته شده (تاریخ‌های موفقیت یا عدم موفقیت مذاکرات هسته‌ای) منجر به شکست ساختاری در شاخص کل بورس و فرابورس ایران شده است. این نتایج در جدول زیر برای هر کدام از تاریخ‌های محاسبه شده آمده است. نتایج در سطح معنی‌داری 99درصد گویای رد فرضیه صفر مبنی بر عدم شکست ساختاری در شاخص کل بورس و فرابورس ایران در تمامی نقاط مورد بررسی است. لازم به ذکر است که آماره والد و آماره LR برای آزمون كوانت- اندروز نتایج به‌دست آمده را تایید می‌کند.

بزرگی آماره‌ F میزان تاثیرگذاری بر ساختار شاخص کل بورس و فرابورس ایران را نشان می‌دهد. این به آن مفهوم است که اوج تاثیرگذاری مذاکرات بر این دو شاخص به سوم آذر ماه 1392 مرتبط می‌شود. نکته قابل توجه در این آزمون این است که با گذشت زمان و ادامه مذاکرات این آماره به‌رغم تایید وجود شکست ساختاری در روند این دو شاخص، کاهش یافته است. به بیان دیگر از تاثیرگذاری این اخبار بر شاخص‌های بورس و فرابورس ایران با وجود ایجاد شکست در ساختار آنها کاسته شده است. این نتیجه می‌تواند از عوامل مختلفی همچون کاهش توجهات سرمایه‌گذاران بازار سهام به نتایج مذاکرات پس از طولانی شدن آن، تاثیر سایر عوامل همچون نا‌آرامی‌های منطقه و اروپا و افت و خیزهای قیمت نفت خام و طلا در بازارهای جهانی بر بازار سرمایه، نشات گرفته باشد و منجر به کم‌رنگ‌تر شدن تاثیرگذاری این مذاکرات بر ساختار شاخص بورس و فرابورس ایران شده است.